发行承销
一、投资银行：不做银行业务的银行
中国的券商其实就是在国外我们所称的投资银行。不仅是中国，在日本、德国等地投资银行也都被称为证券公司。
1. 券商其实就是投行
投行业务：
- 帮助普通老百姓开户，赚取手续费，这一块在投行业务里面是有专门名词的，它叫“零售经纪”。 零售经纪其实在全球的投行业里面，占比不是很大，大概连 10%都不到。 但是，中国的投行，或者说中国的券商们确确实实主要是依靠零售经纪。在整个中国券商的收入里面有 50%，都是来自于零售经纪业务，前几年这个数字更高，大概要达到 70%—80%。
- 公司发行股票、债券，需要有人帮助卖出去，这叫证券承销；
- 企业要搞兼并收购，需要人牵线搭桥，进行评估，提供融资建议安排，这叫兼并收购，
- 资产证券化、杠杆并购、私募股权投资，还有量化投资，也是属于跟投行的业务有密切关系的
实际上，在国际的投行业务里面，发行自营业务是做得最多的，大概能够占到 70%以上的比重，而发行、承销、兼并、收购，大概能够占到 20%—30%，零售经纪其实是非常小的一块。 投行最重要的能力因素，除了它的专业能力以外，它的人脉关系是一个很重要的点。本土的投行，其实面临着很大的机会。
2. 投行和银行的关系
- 起因： 在 20 世纪初的前 20 年，是这种证券业加上银行业混业经营的金融寡头的黄金时代。这些金融寡头一方面吸收储户的资金，一方面又拿这些钱去做证券承销，甚至参与到股票的交易中间。 而后不可避免滋生股市泡沫。紧接着美国的股市崩盘，就发生了大萧条，几年之内，股票的价格掉了 90%，然后美国大概有 1/3 的银行破产，很多储户当时在股市里面的钱就变得血本无归。
- 后来 商业银行业务和证券业务要严格分开，实施分业经营。当时所有的银行家都面临着一个二选一的选择。如果做商业银行业务，吸收存款，发放贷款，就不准做证券业；如果要搞证券承销，兼并收购这些证券投资业务，就不准再做存贷汇的商业银行业务。 从那个时候起，商业银行和投资银行就开始正式分离。所以“投资银行”这个名词实际上是指从银行的体系分离出来的，专门做证券投资业务。
商业银行： 政府监管严格。 比如像存款保险制度，要求银行资金要和证券市场隔绝，还有银行的自有资本率、银行的杠杆率，从此以后都受到特别严格的监管。 投资银行： 证券市场的投资者是需要自己承担风险的，正因为此，投资银行受到的监管一直就比较松，这样就给投资银行家很多“开脑洞，搞创新”的机会。
总结：
- 中国的券商其实就是投资银行，但是由于中国的券商业务比较过度依赖于零售经纪业务，所以产生了同质化竞争的问题，和国际的大投行还有不少的差距；
- 投资银行不是银行，它不做传统的存贷汇银行业务，而做的是证券市场上的投资业务；
- 《格拉斯·斯蒂格尔》法案，要求商业银行业务和证券业严格分开，分业经营，这才有了专注于证券投资的投行；
- 投资银行由于受到的监管比较松，所以它能够进行很多金融创新。
二、发行承销（上）：投资市场上的婚介中心
发行承销的英文叫“underwrite”。under 就是“在下面”，衍生为“支持”的意思，write 就是“写”，后来就衍生为“承诺”。所以 underwrite（承销），实际上就是投资银行利用自己的专业知识，帮助企业设计融资产品和发行方式，选择上市和发行的地点，然后利用自己的营销网络承诺帮你卖出去这么一个过程。
1. 投行就是企业和投资者的婚介中心
一边是企业和机构要筹集资金，另外一边是投资者想投资赚钱，但是双方不了解，所以需要人来沟通和介绍，这就像婚姻市场上男生想娶、女生恨嫁，然后人脉广阔的媒婆介绍和撮合婚姻。
投行在发行承销中最核心的竞争力主要是人脉实力和专业知识，下面我们就分别来看一下。
2. 投行核心竞争力之一：人脉
20 世纪美国前 100 家的大公司里面，有 96 家属于摩根财团的大客户，另外 4 家中有 2 家被老摩根认为不够资格成为服务对象。 所以你看到投资银行家们经常是衣冠楚楚，出入豪华酒店、头等舱，其实他们很大的目的是为了培养人脉，形成圈子。 大投行在招人的时候喜欢招两种人，要么你有深厚的家庭背景，名门之后；要么你有特别好的学校背景，名校毕业。 为什么它们会喜欢这种有深厚家庭背景和学历背景的人呢？其实主要是从人脉这个角度来出发的。一个特别有趣的八卦，就是包括美国前总统克林顿的女儿切尔西在内，几任美国总统的闺女嫁给的都是华尔街的投资银行家。从这个上面其实你可以看出，人脉在投行界确实具有一个特别重要的作用。
3. 投行核心竞争力之二：专业能力
- 投行在发行承销过程中，你要帮企业设计融资产品和方式，确定定价。
- 类比法，比如说阿里巴巴上市的时候，它对标的就是美国的 Amazon（亚马逊），然后你要去看这两家公司中间的异同点，取 Amazon（亚马逊）现在的价格，然后确定阿里巴巴最后应该定价多少，这些都是量化分析。
- 还得对客户的心理有一个很准确的把握，那得接触大量的机构客户，然后去判断他们的购买意愿和他们的心理价位到底在哪里，最后再确定一个发行价格。这个过程不但涉及了专业的金融、会计、数学知识，还涉及心理学知识，要求是很高的，因为你如果一旦定价高了，卖不出去，IPO 就会发行失败；你定价低了，企业不高兴，以后你就没生意可做了，甚至有时候稍不留神还会引起纠纷。
总结：
1.发行承销其实就是投资银行利用自己的专业知识，帮助企业设计融资产品和方式，选择上市发行的地点，然后利用自己的营销网络把证券产品卖出去的过程； 2. 投行的这个角色虽然很高大上，但是其实本质上就像婚姻市场上的媒婆，男生想娶，女生恨嫁，人脉广阔的媒婆就来进行介绍和撮合婚姻； 3. 投行要做好资本市场上的媒婆，人脉实力和专业知识一样都不能缺。
三、发行承销（下）：招股说明书写
投行利用招股说明书对企业进行包装。
1. 红鲱鱼：招股说明书
“红鲱鱼”这个词就慢慢地演化成转移焦点和注意力的意思。
由于招股说明书是为了吸引投资者的注意力的，渐渐地大家就都管这个说明书叫红鲱鱼了。所以你要吸引投资者的注意力，你就得在这么一份文件里尽力地展示自己企业的优势和特点。
财务状况好，这本来应该是个优点。企业的产品单一，也可以从反面来理解，叫做主营业务非常地集中和突出。所以实际上公司的各个特点，既可以理解为优点，也可以理解为弱点。这个时候，怎么包装，怎么沟通，怎么表述，那都是非常有讲究的。企业为什么要雇佣投行，其实企业雇佣的是投行的人脉和专业能力。这个人脉和专业能力，就包括着和监管层是怎么沟通的，对监管“合规”是怎么理解的，理解了这些合规的要求以后，怎么在招股说明书里尽量地绕开这些可能的坑，这是投行核心专业能力的一个非常重要的方面。
2. Ａ股上市，投行的沟通能力更重要
美国、香港上市实行的是注册制。也就是那些计划上市的公司，要按照规定进行信息披露。监管机构只管什么呢？对那些报送的文件进行形式审查，不进行内容审查。不进行内容审查的意思就是，我只管你的文件的信息披露是不是准确，至于你这家企业是好企业还是坏企业，就留给市场，留给投资者去判断。A 股市场不一样，A 股市场实行的叫核准制，也就是说政府主管部门不仅要审查上市公司报表的形式，还要审查内容，去剔除那些不好的公司，为上市把关。
在美国，企业只要充分履行信息披露的业务，然后进行注册即可以上市。而中国的监管层，它就被赋予了生杀予夺的大权，而监管是个很抽象的概念，最后实施监管的是人。**人会去主观地判断一个企业是好，还是坏。**在这么一个监管的大背景底下，你就会发现，投行和监管层的沟通能力，对监管意图的理解和把握就显得比美国更重要了。所以在 A 股市场上市，选择一个特别有沟通能力的投行，确实是非常非常重要的。
- 在发行承销过程中，投行对于企业的包装营销，是企业成功上市的一个重要因素；
- 招股说明书既是企业信息披露的重要来源，也是投行对企业进行包装，和监管层、投资者进行沟通的重要文件。怎么编写制作这个招股说明书是一个考验投行人脉和专业的活儿；
- 在中国 A 股市场的审批制度下，监管层的权力很重要，所以这就更要求我们中国的投行具有更强的，跟监管层进行沟通，把握监管分寸和尺度的能力。
四、谷歌上市记
Google 以强势的姿态-“皇帝选妃子”的姿态来选择投行。 路演的时候他们就是不停地说笑话，常常是拒绝回答投资者的提问。 把定价权牢牢地掌握在自己手里。 “荷兰式拍卖” -- Google 发行了 100 股，然后你报价 90 美元，要求买 80 股，你的朋友报价 88 美元，也要求买 80 股，那么最后你会优先买到 80 股，你朋友就拿到剩下的 20 股。但是最后的结算价格是把所有股票卖出去的价格，也就是 88 美元。 到 2017 年的时候，我们都知道，Google 的每股股价是 1060 美元，成为全球第二大公司，所以它就证明了自己当年的坚持是对的，对自己的估价是正确的。《华尔街日报》就评论说，“Google 重塑了一直沉寂的投资银行体系。”
1. 资本为王时代的结束
**google 强势，**真正的答案蕴藏在我们这个时代宏观背景的转换中。我们现在面临的是一个什么时代？这是一个钱越来越不值钱的时代，原来的世界是资金贵、资金稀缺，所以手里有资金的人就掌握着话语权。 但是从二战以后，全球进入了一个史无前例的和平年代，没有战乱就意味着资本存量在不断地上升。尤其在 2000 年以后，全球进入了一个量化宽松的时代，全球的利率不断地下降。我们在前面的课程里说过，在 90 年代的时候，全球利率 6%—8%，现在是 2%—3%，欧洲和日本甚至出现了负利率，钱不再那么值钱，大家都在追逐好项目。那好项目中什么东西最关键？ 人力资本最关键，企业家精神最关键，所以企业和企业家的话语权越来越强，而且越是科技含量高、人力资本集中的行业，企业的主动权就越大。 所以说原来资本为王、投行为王的这种时代，正在悄悄地发生一些变化。其实 Google 绝对不是唯一的例外，在几年的 IPO 中，阿里巴巴、京东其实都显示了自己非常强势的一面，他们尽管没有要求在 IPO 定价上这么反传统，但是他们都要求要以较少的股权拿到更多的控制权，这个话题我会留到下周的延展话题里再和你继续深入地讨论。 所以我为什么一直说，对于有梦想、有能力的人来说，我们现在所处的这个时代是最好的时代，抓住机会，每个人都有可能站上风口。
总结：
- Google 的 IPO 是一次非常反传统的 IPO，一般投行在上市发行的过程中非常强势，但是 Google 在选择承销商、路演、定价，所有的环节都显示了强大的控制力，将这个主动权牢牢地掌握在自己手里；
- 就是 Google 这种模式现在为越来越多的这种明星企业所模仿，因为资本为王的时代已经让位给人才和企业家精神为王的时代，所以这个转变其实映射的是我们时代宏观背景的转变，资金不再匮缺，人力资本才是王道。